§ 3. Оценка эффективности инвестиционного проекта
§ 3. Оценка эффективности инвестиционного проекта
Одним из главных направлений структурной перестройки экономики является стимулирование инвестиций в высокоэффективные, конкурентоспособные производства и инновации.
Инновационный бизнес может вестись как многопродуктовым диверсифицированным предприятием, так и однопродуктовыми специализированными предприятиями. При этом наблюдается закономерность: чем более радикальные продуктовые новшества собираются осваивать, тем чаще для их освоения и ведения операций с новыми продуктами создают новые однопродуктовые предприятия. Причины отмеченной закономерности видны из отражаемых ниже характерных случаев создания подобных предприятий.
Создание нового специализированного предприятия под инвестиционный проект освоения продуктовой инновации характерно в следующих случаях:
1) материнское финансово здоровое многопродуктовое предприятие выделяет для освоения новшества и операций с новым продуктом специализированное дочернее предприятие, потому что не хочет впрямую отвечать по обязательствам, возникающим в связи с освоением технически и коммерчески рискованного новшества;
2) материнское финансово кризисное предприятие создает под инвестиционный проект освоения нового продукта (коммерчески эффективного, с коротким сроком окупаемости и способного вывести материнское предприятие из кризиса, обеспечить его санацию) дочернее специализированное предприятие, так как понимает, что привлечение необходимого партнерского и заемного капитала в материнское предприятие невозможно, в частности из?за вполне оправданных опасений инвесторов, что их средства будут в действительности использованы для погашения первоочередных долгов материнского предприятия. Кроме того, материнское предприятие не желает допущения представителей инвесторов в свои органы управления, но допускает их приход в органы управления дочернего предприятия;
3) специализированное на новшествах предприятие учреждается авторами (разработчиками) новшества, нуждающимися в привлечении сторонних инвесторов, которые тем не менее предпочитают разделить риски инновации с частными учредителями – владельцами соответствующей интеллектуальной собственности, потребовав от них и посильного участия в предприятии реальными имущественными взносами.
В строгом смысле инновационный бизнес предполагает создание нового предприятия (так называемого start?up), специально предназначенного для освоения новой продуктовой линии, также потому, что именно оно способно привлекать средства инвесторов, которые желают инвестировать не столько в ту или иную фирму, сколько именно в осваиваемую продуктовую линию (проект) с гораздо большими гарантиями того, что их инвестиции не будут использоваться многопродуктовым предприятием для поддержания продуктовых линий (производств, операций, рабочих мест), не рассматриваемых инвестором в качестве перспективных.
Специфической разновидностью инновационного бизнеса является создание такого предприятия, которое организуется для изготовления и продаж не промышленного, а научно – технического продукта (научно – технической продукции). В этом случае предметом коммерческой реализации будут новые технологии. Осваиваемая продуктовая линия тогда станет базироваться на продажах разрабатываемых предприятием технологий в форме, например продаж простых, исключительных и полных лицензий на изобретения и ноу – хау, в форме получения заказов на разработку новшеств с определенными технико – экономическими показателями. Подобные инновационные предприятия не берутся за освоение выпуска промышленного продукта, использующего создаваемые технологии. Они специализируются только на разработке все новых технологий для разных отраслей, на закреплении прав собственности на эти технологии и последующей продаже как этих прав, так и необходимого их получателю ноу – хау (последнее осуществляется посредством продажи разработанной конструкторской и технологической документации, предоставления образовательно – консультационных услуг и т. п.).
Бизнес – линию в широком смысле можно определить как совокупность прав собственности, долгосрочных привилегий и конкурентных преимуществ, специального (по своему возможному применению) и универсального имущества, технологий, а также контрактов (на приобретение покупных ресурсов, аренду имущества, наем работников и сбыт продукта), которые обеспечивают возможность получать определенные доходы (поток доходов или серию денежных потоков).
В широком смысле бизнес – линию могут еще называть продуктовой линией. В инвестиционном анализе бизнес – линию именуют инвестиционным проектом, который может находиться на разных стадиях своего жизненного цикла (в начале процесса инвестиций в компоненты бизнес – линии, в середине его, по завершении инвестиционного процесса и в течение периода получения отдачи с ранее сделанных инвестиций).
В узком смысле бизнес – линия представляет собой совокупность контрактов (особенно долгосрочных), включая лицензии на вид деятельности и на технологии, которые являются ключевыми составляющими (так называемые закупочные и сбытовые линии бизнеса) для обусловленного ими денежного потока доходов.
Соответственно в качестве предметов оценки бизнес – линии могут выступать:
– продуктовые линии либо инвестиционные проекты (бизнес – линии в широком смысле слова);
– совокупности контрактов, обеспечивающих закупочные и сбытовые линии бизнеса (бизнес – линии в узком смысле слова).
Предметом оценки в последнем случае может выступать даже отдельный долгосрочный контракт, позволяющий регулярно получать определенные дополнительные доходы или определенную экономию в затратах. Примерами этого могут служить долгосрочные льготные (выгодные) договоры поставки товара по цене выше рыночной либо, наоборот, долгосрочные льготные договоры закупки ресурса (товара, сырья, комплектующего изделия, найма работника и проч.) по цене ниже рыночной. Такой же смысл имеет и оценка долгосрочных льготных договоров аренды недвижимости или оборудования.
Главным показателем оценки предприятия и его инвестиционной привлекательности (с точки зрения инвестора) является рентабельность собственного капитала (return of equity), определяемая по формуле:
ROE = Чистая прибыль/Собственный капитал
С точки зрения акционеров, ROE можно сравнить со ставкой по депозитам. Именно опираясь на данный показатель, инвестор решает, держать ему деньги в предприятии или нет.
Оценка бизнеса широко применяется при разработке бизнес – плана, так как инвестиционная стоимость проекта прежде всего интересует инвестора. Ответ на вопрос, какова инвестиционная эффективность проекта по сравнению с безрисковой рыночной ставкой ссудного процента, характеризующей простейшую альтернативу вложения средств, например, в государственные облигации, следует приводить в бизнес – плане сразу же после краткого изложения сути инвестиционного проекта, а соответствующие численные показатели, отражающие интегральную эффективность проекта, необходимо поместить в краткий сводный проспект. Показатели должны быть именно теми, которые применяются в современном инвестиционном анализе, а не теми, которые удобно и просто сосчитать авторам бизнес – плана. Необходимо показать расчет этих показателей (например, в специальных приложениях, которых вообще должно быть много), тем самым убеждая инвестора в своей компетентности и добросовестности.
Рассмотрим показатели эффективности инновационных проектов. Во – первых, здесь должна быть использована оценка инновационного бизнеса, о методах которой подробнее будет говориться ниже. Во – вторых, на основе оцененной чистой текущей стоимости проекта должны быть рассчитаны некоторые дополнительные показатели эффективности задуманного предприятия в относительных цифрах.
Относительная эффективность капиталовложения в оцениваемое предприятие традиционно понимается как отношение экономического эффекта к вызвавшим его единовременным затратам. Если такую эффективность рассчитывать с использованием чистой настоящей ценности проекта, она представит собой доходность сделанных затрат, добавочную по сравнению с доходностью ссуживания средств по рыночной ставке ссудного процента.
Однако этот метод слишком примитивен для принятия на его основе ответственных инвестиционных решений, когда экономическая среда динамично изменяется, а самим инвесторам небезразличны потери вследствие выведения инвестиционных средств из оборота.
Наиболее корректным и рекомендуемым для использования показателем относительной эффективности инвестиций является показатель так называемой внутренней нормы доходности проекта (internal rate of return).
В этом показателе сохраняется учет разной ценности разновременных затрат и доходов. В нем реализуется также и идея выявления действительной доходности проекта по сравнению с рыночной ставкой ссудного процента.
Суть оценки внутренней нормы доходности проекта состоит в том, что при ее вычислении задаются вопросом, при какой ставке ссудного процента было бы равнопредпочтительно вместо инвестирования в этот проект просто вложить те же необходимые для него средства (Iо) в покупку государственных безрисковых облигаций или прокредитовать кого?либо при том же уровне кредитных рисков, что и уровень рисков рассматриваемого бизнеса. Эту гипотетическую ставку ссудного процента и называют внутренней нормой доходности по конкретной инвестиции.
Разница между ней и фактически действующей в момент оценки рыночной ставкой ссудного процента (по безрисковому ссуживанию посредством покупки государственных облигаций, если денежные потоки дисконтируют с использованием безрисковой ставки процента) указывает на сравнительную эффективность данного инвестиционного проекта в сопоставлении со средней эффективностью простых (с пренебрежимо малыми издержками трансакций) капиталовложений на рынке кредитов.
Внутренняя норма доходности (IRR) инвестиционного проекта высчитывается приравниванием к нулю выражения для определения чистой настоящей ценности анализируемого инвестиционного проекта и решения полученного уравнения относительно той дисконтной ставки IRR, при которой чистая настоящая ценность проекта обратится в ноль (что будет означать равнопредпочтительность данного проекта с простым ссуживанием инвестируемого капитала по таким образом вычисленной ставке процента).
Менеджерам такая оценка эффективности инвестиционных проектов кажется весьма наглядной: больше внутренняя норма доходности по проекту, чем рыночная ставка ссудного процента, равна ей или меньше ее.
Иногда эффективность инвестиционных проектов также измеряют показателем срока окупаемости капиталовложений (в сравнении с какими?либо нормативами окупаемости, принятыми в фирме, или соответствующим потребительским предпочтением и планами индивидуальных инвесторов). Необходимо определить номер того первого года, когда накопленные денежные потоки покроют аккумулированные первоначальные инвестиции.
Методы оценки бизнеса разделяются на две группы. Первая группа рассматривает предприятия, имеющие собственное имущество (на собственном балансе), которое, будучи использовано в виде реальных материальных и нематериальных активов, способно обеспечивать определенные прибыли.
Вторая группа методов исходит из представления предприятия как совокупности бизнес – линий (подкрепленные контрактными правами и правами собственности на сбытовые, закупочные линии и технологии), способных приносить соответствующий поток прибылей (точнее, денежные потоки или, согласно действующим Методическим рекомендациям по оценке эффективности инвестиционных проектов и отбору их для финансирования (утв. приказом Госстроя, Минэкономики, Минфина и Госкомпромом России от 31 марта 1994 г., № 7–12/47), «потоки реальных денег» в форме остатка средств на счете и учтенной наличности предприятия).
Главными представителями первой группы выступают так называемые «метод накопления активов» и «метод компании – аналога», распадающийся, в свою очередь, на «метод рынка капитала» и «метод сделок».
Использование метода накопления активов предполагает оценку предприятия по рыночной, ликвидационной стоимости либо (наиболее простой вариант) балансовой стоимости его активов. Этот метод применим к предприятиям с быстро растущими в цене материальными активами типа высоколиквидных и дефицитных запасов сырья, материалов и проч. Однако нужно иметь в виду, что тогда оценки по этому методу следует делать не на основе прогноза балансовой стоимости этих активов (она будет резко отставать и от роста указанных активов, и от инфляции), а базируясь на их рыночной стоимости (еще лучше ликвидационной стоимости при срочной продаже). Такой прогноз на основе надежных актуальных рыночных котировок может делаться специалистами соответствующих товарных рынков (например, биржевыми и внебиржевыми брокерами, крупными компаниями оптовой торговли). Тем не менее получение необходимого по качеству прогноза будущей рыночной или ликвидационной стоимости даже такого рода ликвидных материальных активов затруднено, если, конечно, заинтересованные лица не располагают возможностью проведения всестороннего научного исследования.
Метод компании – аналога заключается в том, чтобы, опираясь на прогнозные оценки величин чистой (за вычетом задолженности) балансовой стоимости, прибыли или денежного потока предприятия, определить его обоснованную рыночную стоимость, делая это по аналогии с актуальным соотношением этих показателей и цен на их акции у сходных (принадлежащих к той же отрасли) предприятий. При этом в качестве сходных предприятий берутся фирмы данной отрасли, чьи акции ликвидны и достаточно надежно котируются на биржевом или внебиржевом фондовом рынке. Очевидно, что подбор фирм, сходных с оцениваемым предприятием, должен отвечать определенным критериям так, чтобы выдерживалась та же, что и у оцениваемого предприятия, доля профилирующего аналогичного продукта, размер предприятия, чтобы сходными с ним были стадия жизненного цикла фирмы, рынки сбыта, территориальное расположение, соотношение собственного и заемного капитала и проч. На базе информации о сходных фирмах рассчитываются так называемые «мультипликаторы» (коэффициенты) «цена/чистая балансовая стоимость», «цена/прибыль» и «цена/денежный поток» (могут существовать предприятия, специализирующиеся на мониторинге и продаже в той или иной форме данных об этих коэффициентах).
Данный текст является ознакомительным фрагментом.